以后再有人问人民币升值了是好是坏、人民币为什么升值，就把这个甩给他。我们先来看一组数字。2025年4月，美国对等关税落地前后，人民币一度贬值到7.35，那个时候市场一度恐慌。到了2026年9月，在岸离岸人民币双双升破6.7，创下三年多以来的最高水平。从最弱的那一头算，人民币对美元升值10%，只算今年年初也有10%。今年9月16号，美联储迎来了三年以来的首次降息，按理来讲美元应该走强，人民币得疲软，但这一次依旧不按剧本走，人民币继续往上升。

所以今天我就跟大家讲清楚三个问题。

第一个，到底是什么力量在推动人民币升值？这个升的背后，也就是我们所谓的汇率决定的因素有哪些。接着到最后，人民币升值是不是代表着我们国家越来越国际化，有没有什么更大的布局？其实我跟大家讲，万变不离其宗，人民币的升值背后就是一个简单的供求关系。你去菜市场买白菜，如果所有人都在某一个时间段都要抢这个白菜，白菜不够了，它是不是自然得涨价？

人民币也是一样。如果放到外汇市场，这些商品就变成了这些币种。如果突然某一段时间，大家对于人民币的需求非常高，意味着其他人手里拿着美元、欧元、英镑都想换成人民币。那么手里拿着人民币的人就可以等待，等到一个合适的较高的位置才决定跟这些人换。这个时候自然由需求推高了价格，所以我们就看到人民币在升值，是因为一人民币能够换到更多的外币了。反过来也一样，如果今天手里拿着人民币的人都特别着急想换成外币，那么因为更着急出手，价格就被压低，我们看到的就是在外汇市场上，人民币换到的一篮子外币平均水平在下降。所以人民币升值的基点就源于四个字：需求变多。

好，这个问题往期我们也讲过，但是有人反驳了，他说人民币是管控的，不是完全自由的，你说的这个底层逻辑行不通。那我就要反问一下了，人民币实行的的确是有管理的浮动汇率制，央行它的确会干预汇率，但是它的手段是什么？难道我说1美元就只能换6人民币，所有人都按照这个价格交易，不能多也不能少？这种方法行得通吗？

如果今天大家对于美元的需求真的特别旺盛，真实的市场需求就是大量的人民币要换成美元，那些更着急拿到美元的人，因为6人民币换1美元换不到，他就可以绕过这个渠道，开出更诱人的价码，说10人民币换1美元，私底下悄悄把钱换了。所以你要明白，央行去调控汇率是基于真实的市场货币需求。如果他真的想把这个汇率控制在他想要的范围，他也得真实地跑到市场上面去，要么买人民币抛美元，要么买美元抛人民币。也就是说，最原始的由供需来影响价格的机制是不会变的。

所以接下来我们就去找一下这个需求到底在哪儿，到底是什么推动了人民币的升值。第一个因素叫出口。中国是一个非常大的商品出口国，在2025年，我们的货物贸易顺差已经来到1.2万亿美元，首次站上1万亿美元大关。贸易顺差什么意思？就是出口额减掉进口额大于0，也就是说这一年中国卖给世界的货比从世界买回来的货要多。

灵魂拷问一下，我能说中国赚了世界1.2万亿美元吗？这就是一个坑了。首先我们看到的其实都是货物的标价。如果我今天出口一个东西，出口额10美元，但是我的成本9美元。反过来，我进口的就是外国人卖给我的东西，他也卖10美元，但它的成本只要1美元。你发现问题没？其实他倒赚了我8块钱，看似额度都相同。所以我们得看另外一个东西，扣除掉成本，再把归属于外资的利润给人家，最后得到的中国经常账户大概就是7350亿美元。

过去中国也是一直处于贸易顺差，一直在赚外汇，但为什么没有看到人民币一直升呢？答案就是这些出口企业拿到美元以后有两个选择。第一种叫收汇不结，我拿到美元以后不着急换成人民币，就一直躺在那儿，放在美国吃利息。同时当人民币一直在贬值的时候，他就更不着急了，因为他觉得今天换了明天人民币还要贬，干嘛不明天换？

明天觉得后天还要跌，那就后天再换。他的预期形成了：越晚换汇，收到的人民币就越多。所以在人民币贬值预期的情况下，大多数企业就会收汇不结。反之，第二种情况就是他得结汇了，得把美元换成人民币了，因为他毕竟是一家中国的企业，国内大头的工人开支、货物缴款、各种生产都得用到人民币，所以他总归必须得把美元换成人民币，当然这里面还包含了得上税。什么情况下企业会选择第一种，把美元一直躺在那儿？

答案就是美元的利息比较高，同时他看到人民币在贬值。这个趋势也不可能一直进行下去，因为它总归需要用到人民币，总归有美元换回人民币的那一天。因此当这个链条开始反转了以后，人民币开始回升了。这个时候企业会想，虽然美元的利息还在，但是我晚一天把美元换成人民币，换到的钱就越来越少，所以大家又不愿意等了。

一看到反转，马上又排着队结汇了。当人民币开始出现大量往上冲的那一天，通常就是这些企业排队一起来结汇，因为结汇过于集中，就把人民币的价格给推上去了。这也是由供需来决定的价格，这也解释了为什么后来你看美元加息也没有压得住，因为加息只多了一部分持有美元的收益，但是没有强化人民币贬值的预期，而且现实还反过来了，不但没有贬值，甚至大家还在一直看涨，这就会导致更多的企业也更积极地排着队把美元兑现。以上就是人民币这一轮升值的最大主力军。

下面我们来思考一个问题。前面提到美国的收益率，不管是政策利率还是美国国债的收益率，显然都比中国要高不少，高了3点几个百分点。按理来说不应该有更多的人排着队想把人民币换成美元吗？没错，这个就是我们接下来要讲的影响汇率中短期因素的第二点，叫资本市场的金融资产价格。我们回顾一下，在讲日元那一期当中我提到一个点，国债是无风险资产，所以很多在日本的投资人就会想，在日本借钱成本低，才1%，所以就借日元去投资美国市场，美国无风险资产国债收益率5%，赚到了利差，这叫日元的套利交易。

现在中国也出现了这种情况，中国的借钱成本也低，那为什么没有让大量的中国资本外流，也跑到美国去投资呢？有人说了，因为有外汇管制，每人每年的额度5万美元。但要注意这不是核心，因为原则上这5万美元也不是拿给我们去投资美国的股市、债市和房地产的，更多的是旅游消费。投资外国的资产，在我们国家有专门的渠道，你必须得通过国家认证的那些合格机构，把钱交给他们，让他们来帮你投，这个就是我们所谓的QDII，合格的境内机构投资者。就是一群基金公司，由他们收到大量的人民币，然后统一换汇，换成美元，再去投资美国市场。

反过来是一样的，如果美国人、外国人看中了我们国家，觉得我们国家的股市有吸引力，比较便宜，那他也可以进来，通过QFII，合格的境外机构投资者，把他们收集的外币统一换成人民币，再投进来。所以人民币的这种套利交易，都是大规模的、可视化的、有预期的、能被看见的。那为什么我们国家会这样？答案藏在今天我们稍后会讲到的最后一个点。

总之，我们今天其实已经讲到了影响汇率的两个中短期因素，一个是贸易市场，一个是资本市场。谁的力量更大，谁就能够更加主导汇率到底是往上走还是往下跌。如果你还是觉得绕，那我们换一种解释。把一个国家的外汇市场想象成一个水池，一边是资本的流动，有人在买美国的资产，有人在买中国的资产，哪一边的吸引力更大，钱就跑到哪一边去了。以前更多的人盯着资本市场，觉得美国的利息高、中国的利息低，按理来讲不应该美元走强、人民币走弱吗？

但事实上，中国是一个巨大的出口国，资本账户可能存在外流的压力，但是贸易市场源源不断地又把美元给流进来了。所以两者加在一起，你就看到这个水池当中美元的供给依然是非常充足的。中美利差叫价格因素，而贸易顺差叫数量因素，价格不一定压得过数量，这就是人民币今天升值的最主要原因，也是最直接本质的解释。

以上就把升值的原因给大家说清楚了。接下来讲一下升值的好处以及存在的坏处。我觉得这个问题可能小雷频道今天80%的观众应该都能回答，所以我就不详细解释了，带着大家回顾一下就好。首先对于普通的消费者来讲，人民币升值了，最直观的感受是进口商品变便宜了，还有以美元标价的能源，石油、天然气，包括芯片，都相对来讲会便宜一些。

同时也利好一些要出去旅游、要出去留学的朋友。本质上就是提高了人民币购买全球商品的能力，这一点很好。反过来一样的，如果我本身持有美元资产，原来手里10万美元能换70万人民币，现在10万美元只能换67万了，啥也没干，对应到人民币就少了3万。对于企业来讲也是一个道理，出口企业吃亏，因为他收美元换了人民币少；进口企业觉得开心，因为它的成本压低了。

所以我们就来思考一下，到底国家希望人民币一直升值吗？答案肯定不是。因为当人民币已经形成了一个单边上涨的预期，比如说大家都相信明年人民币还要涨，那么对于前面这些企业来讲，他今天就会想着赶紧把美元兑现。你可能觉得很开心，人民币资产多受欢迎，大家都抢着在买，这是典型的顺周期。

但是你要知道，要推动人民币上涨，你得用外币换人民币，外币都换完了，国外资产、国外货币都没有了，你怎么再来推动它上涨？一定有一个到头的一个点。所以单边上涨的后期就是开始单边下跌，因为一点点贬值就会造成大家的恐慌，就会觉得人民币会一直贬，需要美元的人今天不换明天就换得更少了，赶紧换，所以又开始走下坡路。这就是国家非常担心的，就是大起大落。

因此你就会看到今年我们出台了一个还挺有意思的政策。人民银行宣布，从2026年3月2号起，商业银行远期售汇业务的风险准备金从20%降到0。什么意思？我先解释一下什么叫远期售汇。比方说你是一家进口企业，三个月以后要支付100万美元，但是你担心三个月以后万一人民币贬值了呢？你现在看到一美元换6.8人民币，三个月以后万一变成一美元换7.2人民币，你同样支付100万美元，现在只用花680万人民币，将来要花720万。

你担心未来人民币要贬值，所以现在就进行一个锁汇的业务，跟商业银行交易，按照现在这个汇率把三个月以后的交易锁住，三个月以后你还是支付680万人民币，银行卖给你100万美元。在以往，央行要求银行和企业做这种远期售汇业务，必须得有20%的风险准备金，这笔交易如果是100万，你就得交20万给央行作为风险保证金，这个保证金是没有利息的。对于商业银行来讲，白白压了20万，一分钱拿不到，这个成本就得转嫁给企业。谁找我买汇，我就把成本交给谁。

以往有这个政策，是因为央行想给那些还想用人民币买美元的人一点压力，把你的成本增高，你可能就不买了，人民币贬值就变得不那么容易了。所以以往有这个20%的风险准备金，是基于人民币处于一个贬值的周期，大家会预期人民币还要贬。现在变成0了，什么意思？我们都知道现在人民币处于一个不断上行的区域，大家都觉得人民币还要涨，央行也想踩一个刹车。他把这个变成0，意思是希望更多的人去做这个业务，都在将来去买一点美元，把人民币抛一抛，不要让人民币再涨了。

这个就是央行的意思。所以从这个政策透露出来的含义很清晰：央行并不希望人民币形成一个单边的上涨预期，他更希望汇率是趋于比较稳定的。从这个信号当中你可以得知，人民币涨到头并不是一件难事，因为政策已经告诉你方向了，只不过这个拐点何时来临的问题罢了。

好，到今天这里，我们已经可以把人民币升值这一轮的完整周期串起来了。首先是因为中国出口能力很强，一直贸易顺差，经常账户躺着很多外汇。以往因为人民币处于贬值的预期，很多企业收汇不结，看人民币还能跌多久，反正现在美元的利息也高。可是一旦这个事情一反转，企业就排着队开始结汇了，因为晚一点他都觉得换的钱更少了。而到了升值的周期，央行开始干预了，把风险准备金降为0，因为他要的是更稳定的汇率。为什么要更稳定的汇率？

也就是国家到底在想什么。看这段话：推进人民币国际化，拓展人民币在国际贸易和投融资当中的作用，这是官方原话。意思就是让更多的国家来使用人民币，把人民币作为一种外汇储备资产。推进人民币国际化实际上需要三个事情。

第一，中国还能不能持续制造出全世界都需要的商品，这是第一点。

第二，人民币使用，也就是说更多的用人民币结算。当然，你说只是结算用人民币，其他国家如果不能安心持有人民币呢？

最后一个终极形态就是让这些其他国家在赚到人民币以后，能够安心地持有，能够把这笔钱留下来再投出去，再循环。基于这个想让人民币国际化的终极目标，汇率必须得稳定。因为如果一种汇率只会涨或者只会跌，它就会变成一种投机的工具，不会让大家长期持有。

所以今天的结论给大家给出了：人民币一直升不代表它在一直变强，一直贬也不代表它在一直变弱。国际化真正需要的是稳定、可预期。汇率只是表面，真正的战争是谁的货币能够在这个世界贸易当中留下。