数据周报121（2026年7月20日-26日）

1.黄金再度逼近4000美元

2.市场再次惩罚资本开支

3.AI赚的钱，够不够AI烧？

4.云厂商是AI的“单点脆弱”

5.超级厄尔尼诺交易正在升温

6.为什么说财政扩张仍然偏慢？

7.七月会议前瞻：应关注什么？

正文

1.黄金再度逼近4000美元

本周，黄金经历了一轮明显的冲高回落。

7月20日，现货黄金在 4007美元/盎司附近；7月22日盘中一度升至 4165.87美元，创两周新高。但仅仅一天后，黄金便大跌超过2%，重新回落至 4040美元附近，基本跌回本周起点。

通常来说，战争局势升级、油价上涨和通胀风险升温应该利好黄金，但现实再次推翻了这一逻辑。

随着布伦特原油重新突破100美元，美国通胀预期升温，美联储加息预期随之上升。美国10年期国债收益率突破4.7%，美元指数升至101.45，创三周新高。美元和美债收益率同步走强，最终压制了不产生利息的黄金。

拉长周期看，今年1月黄金一度升至约5594美元的历史高位，6月最低跌至3942美元，最大回撤接近30%。尽管7月有所反弹，但目前仍未重新站上约4453美元的10个月移动平均线，趋势尚未根本扭转。

这一走势，也再度确认了智本社此前的判断。

今年1月3日发布的预判，黄金等贵金属将在2026年迎来深度回调；1月30日，我进一步提出。3月份，在金价仍处于5000美元附近、市场普遍继续看多时，我们再次判断，黄金正在遭遇历史性大顶，并将进入阶段性的失落周期。

在3月21日硬核长文中，提出：当大量投机资本进入后，黄金可能从避险资产蜕变为风险资产。战争、油价上涨和通胀预期不仅未必推动黄金上涨，反而可能通过抬升美元和利率，成为黄金的利空。

这一逻辑仍在持续兑现：中东局势升级，黄金没有持续上涨；油价突破100美元，黄金反而大跌；美元和美债收益率同步上升，金价重新逼近4000美元，并进入此前预测的高位震荡区间。

当然，这并不意味着黄金已经永久失去价值。真正的问题是：经历近30%的回撤后，黄金泡沫是否已经充分释放？强美元还能持续多久？黄金何时才能重新恢复避险属性？

关于黄金大涨背后的真实买家、避险叙事为何失效、黄金面临的“四大利空”，以及未来可能的价格区间，已经在3月份的硬核长文中做了系统分析，有需要的社友可以点击《黄金：四大皆空》阅读。

2.市场再次惩罚资本开支

本周，市场再次惩罚科技企业的资本开支。

科技七巨头仅在7月23日一夜就蒸发近9000亿美元，为2025年4月关税冲击以来最严重的单日表现之一。其中，谷歌下跌7%，特斯拉下跌14%，周报以这两家公司为例。

谷歌二季度交出了一份表面上近乎完美的财报。Google Cloud收入达到248亿美元，同比增长82%，比市场预期高出约10.7%；云业务营业利润由28亿美元增至88亿美元，利润率从20.7%提高至35.6%，企业AI服务和云计算需求仍在高速增长。

但谷歌9.11美元的每股收益中，有6.26美元来自权益投资的浮盈，占比接近七成。简单剔除后，核心EPS约为2.85美元，略低于市场一致预期的2.89美元。换句话说，谷歌报告中的巨额利润超预期，主要来自投资收益，核心经营业绩并没有真正超出预期。

与此同时，谷歌二季度经营现金流为390.69亿美元，资本开支却达到449.24亿美元，自由现金流降至 -58.55亿美元。这也就导致财报公布后，谷歌当晚股价下跌7.13%。

特斯拉则是另一个明显的拖累因素。

二季度汽车交付量达到48.01万辆，总收入同比增长26%，但营业利润同比下降57%，营业利润率从4.1%降至1.4%。同时，资本开支同比增长142%至57.89亿美元，自由现金流降至 -10.92亿美元，为两年多来首次转负，特斯拉股价随即下跌14.53%。

两家公司面对的问题并不完全相同：谷歌的问题是AI投资扩张速度超过了现金流增长，特斯拉的问题则是销量和收入增长没有充分转化为利润。但市场给出的信号非常一致：单纯的收入增长和资本开支扩张已经不够，投资者开始要求企业证明，巨额投入最终能够转化为利润和自由现金流。

3.AI赚的钱，够不够AI烧？

过去几年，资本市场通常奖励资本开支。

云厂商提高投资，意味着数据中心、服务器、GPU、存储芯片、光模块和电力设备订单增加。云厂商负责花钱，AI基础设施企业负责接单，最终形成“资本开支扩大—产业链利润增长—股价上涨”的正反馈。

这也是6月2日一文中所说的“理性泡沫”。与2000年互联网泡沫不同，本轮AI投资并非完全由叙事推动，AI和半导体企业确实获得了利润增长，资本开支也对美国经济形成了明显拉动，因此，这轮行情一度形成了相对健康的正反馈。

但现在，AI交易正进入第二阶段：

第一阶段，市场关注的是云厂商愿意投入多少钱；第二阶段，市场开始关注云厂商靠什么继续投入。

以前，云厂商主要依靠利润和经营现金流扩张资本开支。如今，随着资本开支增长快于现金流，投资结构正在逐渐转向：

经营现金流＋债券融资＋私募资本＋资产证券化。

根据中金测算，2026—2030年AI资本开支可能达到5.6万亿美元，其中经营现金流只能提供约2.1万亿美元，剩余外部融资缺口约为3.5万亿美元。

投资级债券和私募资本，将成为AI基础设施融资的“压舱石”。

云收入能否保持高速增长；自由现金流是否继续下降；债务发行规模是否快速扩大；CDS和债券利差是否上升；云厂商是否仍有足够的资产负债表空间。

市场不是简单地“惩罚资本开支”，而是开始重新定价资本开支背后的融资成本与偿债能力。

云厂商还能承担多久的AI投资成本？

这轮AI行情是不是完全脱离基本面的狂热泡沫？

剩余周报内容（5组3000字）

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